יניב פגוט, סמנכ"ל בכיר, מנהל מחלקת מסחר, נגזרים ומדדים

האמור לעיל מוגש כשירות לציבור והיא מיועד לשימוש אישי ולהעשרה כללית בלבד ואין לעשות בו שימוש מסחרי או אחר כלשהו. אין לראות במידע האמור לעיל או בכל חלק ממנו משום עצה, הדרכה, ייעוץ, חוות- דעת או המלצה לנהוג בדרך זו או אחרת, לרבות בכל הקשור לקבלת החלטות בתחום ההשקעות או משום מצג או התחייבות של הבורסה ו/או החברות בקבוצת הבורסה (ביחד להלן- "הבורסה") והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ אישי המתבסס על צרכיו ונתוניו של כל אדם. הבורסה, עובדיה וכל מי שפועל בשמה או מטעמה אינה מתחייבת לשלמות של המידע לעדכניותו או להתאמתו לצורך מסוים זה או אחרת והיא אינה אחראית לכל ליקוי, טעות, שגיאה, השמטה או אי דיוק שנפלו במידע מכל סיבה שהיא. המסקנות והדעות המובאות לעיל נכתבו על ידי עובדי ומנהלי הבורסה הן בבחינת הבעת דעה בלבד והן אינן מחייבות את הבורסה. הבורסה רשאית, על פי שיקול דעתה, לשלב בבלוג דבר פרסומת ותוכן שיווקי. כל הזכויות שמורות לבורסה לניירות ערך בתל אביב בע"מ.
דרושה תחרות על מרווח הציטוט בקרנות הסל הישראליות

יניב פגוט, סמנכ"ל בכיר, מנהל מחלקת מסחר, נגזרים ומדדים

22 במאי 2022

משקיע מהמניין אינו מודע לעובדה כי כאשר הוא רוכש או מוכר קרן סל, אזי אחת מהעלויות המרכזיות והסמויות מהעין כבר בשלב ביצוע העסקה, היא מרווח הציטוט.

מה זה מרווח הציטוט אתם שואלים? ובכן, מרווח הציטוט הוא הפער בין המחיר בו מוצעת קרן הסל למכירה, לבין המחיר בו מוצעת קרן הסל לקנייה.

בכל זמן נתון קיימים בשוק ההון שני מחירים שונים, האחד מלמד על המחיר בו פלוני מוכן לרכוש את קרן הסל והמחיר השני הוא המחיר בו פלוני מוכן למכור את קרן הסל, כאשר הבורסה מהווה עבור הרוכשים והקונים זירת מפגש. לרוב מרווח הציטוט בקרן הסל ישקף את מרווח הציטוט בניירות הערך המרכיבים את קרן הסל, כך שאם נכס הבסיס עצמו נזיל מאוד, גם מרווח הציטוט בקרן הסל יהיה נמוך ואולם, אין זה בהכרח המצב.

ככל שמרווח הציטוט גדול יותר, כך העלות האפקטיבית של רכישת קרן הסל גדולה יותר ולהיפך. פעמים רבות מרווח הציטוט הקרוי בז'רגון המקצועי ספרד (Spread), גבוה יותר באופן מהותי מעמלות הקניה והמכירה של נייר הערך ומדמי הניהול במוצרים פאסיביים. בעולם, תשומת הלב למרווח הציטוט של קרן הסל גבוהה והנתונים זמינים למשקיעים החפצים לדעת את העלות הכוללת של אותה הקרן, וזאת על מנת שיוכלו להעריך את העלויות הנוספות הכרוכות ברכישה.

מרווח הציטוט אינו מסתכם בהכרח בפער בין מחיר הקניה למחיר המכירה בשכבה הראשונה של ספר הפקודות, שכן הרוכש או המוכר צריך לשאול את עצמו מה הוא המרווח שהוא נדרש לשלם בגין כל העסקה שבכוונתו לבצע, ואילו הכמות המוצעת בשכבה הראשונה בספר הפקודות, אינה מספקת בהכרח את צרכי הנזילות של המשקיע. המרווח בין מחיר המכירה למחיר הקניה הוא יחס דינמי והוא נוטה  להתרחב באופן חד בימים של תנודות חריפות בשווקים ולהיפך.

פתיחת מרווחי הציטוט בתקופות המאופיינות בתנודתיות בשווקים, המייצרות פאניקה בקרב הציבור, מאפשרות לעושי השוק לגרוף רווחים עצומים במסחר בקרנות הסל על חשבון הציבור הרחב, וזאת על ידי כך שהם מנצלים את הפער בין השווי הנכסי הנקי בזמן אמת של הקרן לבין הציטוט המוצע למשקיעים המבוהלים. הדרך להקטין את הסטייה בין השווי הנכסי הנקי של המוצר למחיר הבורסאי של קרן הסל היא יצירת תחרות בין עושי השוק על ציטוט איכותי והשקפת השווי הנכסי הנקי של קרנות הסל בזמן אמת למשקיעים.

בארה"ב למשל נוהג מנהל קרן הסל להתקשר בממוצע עם 35 סוכנים מורשים המכוניםAuthorized Participant (AP), הרשאים ליצור ולפדות קרנות סל אל מול מנהל קרן הסל. במצב עולם בו קרן הסל נסחרת מעל השווי הנכסי הנקי שלה, יעביר ה- AP מניות המרכיבות את הסל או מזומן למנהל הקרן ומנהל הקרן ייצור עבור יחידות חדשות ולהיפך. מכניזם זה מבטיח כי מחיר קרן הסל יהיה קרוב לשווי הנכסי ולא ייווצרו פערי ארביטראז'. בנוסף, לצד ה- AP פועלים בארה"ב עושי שוק ייעודיים אשר מצטטים הוראות קניה בקרן הסל ונהנים ממרווח הציטוט ובמידת הצורך פועלים מול ה-AP  על מנת ליצור או לפדות יחידות. ישנם AP אשר פועלים גם כעושי שוק, והתוצאה היא תחרות עזה על איכות הציטוט, המבטיחה כי הציטוט ללקוח יהיה הדוק ככל שניתן ובכל מצב שוק.

בשוק קרנות הסל בישראל, בניגוד צורם לסטנדרט הבינלאומי, מרבית בתי ההשקעות, להן חברה לניהול קרנות סל,  מחזיקים בבעלותם גם חברת בת העוסקת בעשיית שוק בקרנות הסל. מנפיקי קרנות הסל מתקשרים באופן בלעדי עם ספק נזילות אחד בלבד והתוצאה היא שהתחרות על איכות הציטוט היא רק בין מספר מצומצם של יצרנים ולא בין מספר רב של עושי שוק כמקובל בעולם. היעדר תחרות בין עושי שוק בציטוט קרנות הסל מייקרת משמעותית את עלות קרן הסל לציבור הרחב. במציאות שכזו האמון של המשקיעים באיכות הציטוט צונחת ומוצר קרן הסל מאבד את האטרקטיביות שלו בניגוד בולט למציאות הגלובלית.

עשיית השוק מכניסה לתעשייה הפאסיבית עשרות רבות של מיליוני שקלים בשנה, כשההכנסות בגינה אינן שקופות לציבור הרחב. לכן, לא מפתיע כי מנהלי קרנות הסל עומדים על רגליהם האחוריות ומתנגדים לתחרות אשר תיטיב עם המשקיעים, תצמצם את המרווח, תגדיל את הנזילות של קרנות הסל והחשוב מכל – תוזיל משמעותית את המחיר לציבור.

מדובר בראייה קצרת טווח של מנהלי קרנות הסל, שכן הפגיעה באיכות המוצר היא בין הסיבות המרכזיות לדעיכה של קרנות הסל בישראל, בניגוד גמור למציאות בעולם, בו מוצר השקעה זה פורח. שיפור איכות הציטוט לצד השקיפות במרווח הציטוט, כחלק אינטגרלי מפרסומי קרן הסל, הן חלק מהמפתחות לחידוש הצמיחה בענף קרנות הסל בישראל.

טוב תעשה רשות ניירות ערך שתחייב את המנפיקים בהתקשרות עם עושי שוק נוספים, העומדים בסטנדרטים הנדרשים, וכך תגבר התחרות בתחום עשיית השוק בקרנות הסל באופן שיוזיל מהותית את המוצרים לציבור הרחב, יגביר את הנזילות ויפחית את סיכון הנזילות.

מעגל הקסמים של הנזילות בקרנות סל

מעגל הקסמים של הנזילות בקרנות סל

מה דעתך?

מעניין
לא מעניין
סופר מעניין